Interview: Das Wirtschaftssystem braucht eine Schrumpfungskur!

Für den globalen Aktienmanager Clyde Rossouw ist die aktuelle Politik der Zentralbanken völlig falsch. Richtig fände er vielmehr einen Abbau des hohen Verschuldungsgrades in Unternehmen. Für einige Sektoren gibt er sich pessimistisch. Dafür hat er andere Favoriten und gibt sich bei den Renditezielen bescheiden.

Michael Haker 18.04.2016

Der Investec GSF Global Franchise verwaltet 2,1 Milliarden Euro Assets ist damit einer der größten Fonds in der Morningstar Kategorie Aktien weltweit Standardwerte Blend. Auf eine Sicht von ein, drei und fünf Jahren liegt der Fonds über dem Durchschnitt seiner Vergleichskategorie und dem MSCI World. Ein wesentlicher Erfolgsfaktor dürfte die Positionierung des Fonds sein. Defensive Titel, vor allem nichtzyklische Konsumgüter (48-67%) und Gesundheitsaktien (14-19%) machen seit Jahren mit einem Anteil von 63 bis 85% das Gros des Portfolios aus und sind aktuell deutlich stärker gewichtet als bei anderen globalen Aktienfonds. Von Kursverlusten bei Energie- und Bankaktien der letzten Monate bleib der Fonds somit verschont. Bei den Investmentregionen setzt Fondsmanager Rossouw zu 50% auf Nordamerika und damit deutlich weniger als der MSCI World (US-Anteil: 60-63%). Auch asiatische Titel sind mit einem Gewicht von 7,3% untergewichtet, europäische Aktien sind mit 43% hingegen etwas stärker im Fonds vertreten.

Fondsmanager Rossouw über seine Einschätzung zur globalen Wirtschaft, zur Politik der Notenbanken und den Implikationen für die Aktienmärkte – und über  Sektoren, die seiner Meinung Restrukturierungspotential haben.

Michael Haker: Seit gut neun Monaten zeigen sich die Aktienmärkte von ihrer volatilen Seite und scheinen vielfach nicht recht vom Fleck zu kommen. Ist die Luft raus, oder müssen wir in der Zukunft sogar mit noch mehr Volatilität rechnen?

Clyde Rossouw: Wir erwarten nicht, dass sich die Situation an den Märkten zum Besseren wendet und genauso wenig, dass das Wirtschaftswachstum weltweit in naher Zukunft anzieht. Wesentlich wichtiger ist für uns allerdings das Zinsniveau. Das Wirtschaftssystem ist dank des allgemeinen Verschuldungsgrades stark aufgebläht. Für uns ist Japan ein Paradebeispiel dafür, was mit einer Wirtschaft passiert, die extrem geleveraged war und nun ihre Überkapazitäten abbauen muss. Japan geht seit 30 Jahren durch diesen Prozess und ist noch immer nicht am Ende. Wir sehen einige Anzeichen für Parallelen in den USA, Europa und teils sogar in China. Schuld ist die Nullzinspolitik der Notenbanken; es wäre an der Zeit, dass sich das Zinsniveau normalisiert.

MH: Wenn ihrer Meinung nach die Wirtschaft zu viele Überkapazitäten aufgebaut hat und diese abgebaut werden müssen, dann ist doch eigentlich der Kurs der Zentralbanken, mit dem sie seit Jahren ein Niedrigzinsumfeld schaffen, genau der falsche, oder?

CR: Das stimmt. Sie sollten eigentlich einen anderen Weg gehen, denn was das System braucht, ist vielmehr ein Mechanismus, der korrigierend eingreift und Überkapazitäten vom Markt nimmt.

Die Notenbanken und die Politik versuchen, das Ausfallrisiko und Verluste zu minimieren. Aber das fördert nur das Chaos im Finanzsystem. Insolvenzen, Pleiten oder Restrukturierungen wären für die Wirtschaft hingegen hilfreicher. Die überlebenden Unternehmen könnten jedoch aus den wieder freien Kapazitäten Wachstum generieren, was letztlich positive Zinsen nach sich ziehen würde. Aber so etwas ist gesellschaftlich allerdings nicht akzeptiert.

Der einzige Grund, warum man sich heute Geld leihen sollte, ist, dass man es investiert und letztlich eine höhere Rendite erzielt. Das ist jedoch nicht mehr so einfach. Wenn man sich auf Indexebene weltweit das Umsatzwachstum der Unternehmen anschaut, dann geht dieses gegen null.

MH: Daraus lässt sich schlussfolgern,  dass Sie auch für Finanztitel keine rosige Zukunft sehen.

CR: Das Beispiel Japan hat uns eine interessante Lektion gelehrt: Ende der 90er Jahre machten Finanzwerte im japanischen Leitindex Topix 25% aus. Heute sind es gerade mal 5%. Im MSCI World haben wir heute eine Gewichtung von Finanzwerten um die 20%. Wir sehen keinen Grund dafür, warum sich hier nicht auch eine Anpassung ähnlich wie in Japan abzeichnen sollte. Banken geht es gut, wenn das Asset-Wachstum stark ist und eine Nachfrage nach Krediten besteht, denn dann weitet sich das System aus. Wenn sich das System jedoch zusammenzieht, ist das für Banken nicht gut, da die Margen unter Druck geraten. Das bedeutet, dass wir in Finanzwerten in den kommenden Jahren die Underperformer sehen.

MH: Wenn das Umsatzwachstum in der Gesamtbetrachtung bei null liegt und das Wirtschaftssystem eigentlich eine Schrumpfungskur vertragen könnte, wo finden Sie dann noch lohnende Investments?

CR: Es gibt eine Menge Geschäftsmodelle, wie die von Uber oder Amazon, Facebook oder Google, die ihre jeweiligen Branchen revolutionieren. Sie nehmen starken Einfluss auf unser tägliches Leben. Das Einzige, was solche Unternehmen bremst, sind Regulierungen. Während sich manche Länder hier komplett einen Riegel vorschieben, bieten andere wiederum ein Umfeld, in dem sich Technologie ausbreiten können und unter Umständen anderen Unternehmen gefährlich werden. Der Kuchen wird nicht unbedingt größer, er wird vielmehr umverteilt.

Aus diesem Grund sind wir bei Technologiewerten auch eher vorsichtig. Ihre Geschäftsmodelle sind einem höheren Risiko ausgesetzt, da sich Technologien wahnsinnig schnell entwickeln und ändern. Diese Unternehmen sind nicht so stabil wie defensive Titel, etwa von Unternehmen, die Bier, Schokolade oder Kekse herstellen. In einem stabilen Portfolio haben diese Unternehmen dennoch ihre Berechtigung, da sie von disruptiven Ereignissen profitieren können. Wir bevorzugen hier international aufgestellte Unternehmen mit breit diversifiziertem Geschäft.

Darin enthalten sind 4% bis 6% Umsatzwachstum vor Abzügen (Top Line Growth) sowie ein Gewinnwachstum durch Margenverbesserung um die 2-3%. Wir sind nicht gierig und haben unser Portfolio im Kern daher defensiv positioniert. Die Aktienmärkte dürften ein Wachstum im unteren einstelligen Prozentbereich um die 3-4% zeigen. Das lässt sich schlagen.

MH: Wo sehen Sie angesichts der hohen Unternehmensverschuldungen und des mageren bis nicht existenten Umsatzwachstums am ehesten Insolvenzen?

CR: Der Energiesektor wird in diesem Jahr zweifelsohne einige Konsolidierungen sehen. Schauen wir auf die Schieferöl und -gas Industrie in den USA. Die durchschnittlichen Produktionskosten liegen bei 50 bis 60 US-Dollar je Barrel und damit über dem aktuellen Ölpreis-Niveau. Zugleich weisen die Unternehmen einen hohen Verschuldungsgrad auf, da die Markteintrittsbarrieren sowie Betriebskosten hoch sind.

Auch der Minensektor ist in einer ähnlichen Situation. Der Markteintritt ist kostenintensiv wegen der Anschaffung schwerer Maschinen und der Förderlizenzen. Bei den Unternehmen gibt es starke strukturelle Überkapazitäten und hohen Produktionskosten, wobei die Förderer im Moment mit niedrigen Rohstoffpreisen zu kämpfen haben.

MH: Banken und andere Geldgeber sitzen auf Anleihen der Öl- und Erzförderer. Würden sich Konsolidierungen bei Rohstoffförderern nicht wie eine Finanzkrise 2.0 entpuppen?

CR: Eine 1:1 Wiederholung wird es sicher nicht geben. Ich rechne nicht damit, dass die Welt wieder so abrutschen wird, wie zu Zeiten der Finanzkrise. Aber die nächste Zeit an den Märkten wird holprig. Die sich damals abzeichnende Immobilienblase sah man als isoliertes Problem und die Banken hatten damals auch ein deutlich stärkeres Leverage. Heute ist die Situation entspannter und das Bankensystem besser aufgestellt. Was heute dennoch am meisten unterschätzt wird, ist die Tragweite des Schicksals von Schiefergas-Unternehmen für die US-Wirtschaft. Sollte die Rohölproduktion um eine Million Barrel pro Tag sinken, hätte das sehr große Auswirkungen auf die USA, für die Außenhandelsbilanz der USA und für den US-Dollar und letztlich auch das Finanzsystem. Viele der Anleihen, die im High Yield Bereich anzusiedeln sind, wurden von Pensionsfonds und anderen Institutionen weltweit gekauft. Steigende Ausfallquoten blieben also nicht folgenlos für viele Institutionen. Diese Top-down Sicht ist auch der Grund, warum wir die USA im Vergleich zum MSCI World untergewichten – auch wenn wir auf Ebene der Einzelunternehmen dort die interessantesten Unternehmen finden.

 

 

Über den Autor

Michael Haker  Michael Haker ist Research Editor bei Morningstar.