Long/Short Bond-Fonds aus der Vogelperspektive

Wir nähern uns dem Rendite-Risiko-Profil der alternativen Obligationen-Kategorie an. Viel Schatten und wenig Licht. Kosten bleiben eine wichtige Herausforderung für aktive Fondsmanager.

Ali Masarwah 06.09.2016

Wir haben im ersten Teil des Artikels die Eigenschaften von Long/Short Bond-Fonds skizziert und den typischen Lebenszyklus dieser Produkte beschrieben. Dabei haben wir auch das Auf und Ab der grössten Fonds dieser Kategorie illustriert. Wir werden uns im dritten Teil des Artikels genauer mit einigen typischen Vertreter dieser Fondskategorie beschäftigen. Zuvor wollen wir jedoch im Folgenden einen Blick aus der Vogelperspektive auf diese Kategorie werfen: Performance, Risiko, Benchmarks, alles. 

Keine Ratings, keine aggregierten Kategorie-Renditen

Zunächst weisen wir auf einige Besonderheiten dieser Kategorie hin, die übrigens so oder ähnlich für alle alternativen Fondskategorien gelten. Zum einen sind Aussagen die gesamte Kategorie betreffend schwierig, da es sich um eine höchst heterogene Produktgruppe handelt. Die Fonds wenden im Einzelnen unterschiedliche Strategien an und zeigen entsprechend eine grosse Dispersion bei den Ergebnissen. Aus diesem Grund kalkulieren wir für diese Kategorie nicht nur keine Morningstar Sterne Ratings, sondern halten uns auch mit anderen Kennzahlen zurück: Wir berechnen keine aggregierten Performance- und Risiko-Kennzahlen. Grund hierfür ist, dass sich die meisten Fonds aus multiplen Tranchen zusammensetzen, die auf verschiedene Währungen lauten. Diese zu aggregieren, würde die Kategorie-Renditen wegen des grossen Einflusses der Währungsentwicklung massiv verzerren.*

Zu guter Letzt wirft die Kurzlebigkeit vieler Fonds Probleme für Analytiker auf. Der Survivorship Bias verzerrt das Performance-Bild. Wir haben insgesamt 713 Fondstranchen mit Basiswährung Euro in dieser Kategorie ausgemacht, von denen inzwischen 195 wieder vom Markt genommen wurden. Die üblichen Performance-Auswertungen zu alternativen Fonds fallen deshalb zwangsläufig zu industriefreundlich aus; die überlebenden Fonds sind typischerweise die besseren. Das spiegelt aber nicht die Erfahrung vieler Anleger wider, die auf Tod geweihte Underperformer gesetzt hatten. 

Analyseversuch wider den Survivorship-Bias

Um uns an diese Fondskategorie anzunähern, haben wir einige Kunstgriffe vorgenommen. Zunächst ging es darum, ein möglichst representatives Sample zusammenzuführen. Dafür mussten wir uns auf die Euro-Tranchen konzentrieren, die mit Abstand das größte Produkt-Universum in Europa darstellen. Entsprechend findet sich der Einheitlichkeit und Aussagekraft halber die Performance in Euro. Wir konzentrieren uns also auf Fonds, deren Fondswährung auf Euro lautet bzw. für Euro-Investoren (fremd)währungsgesichert sind.

Wir haben wir die Performance der vergangenen fünf vollen Kalenderjahre abgetragen und dabei auch die 195 Fonds(-tranchen) berücksichtigt, die mittlerweile vom Markt genommen wurden. Deren Performance floss also so weitgehend wie möglich in die Rechnung ein. Damit soll dem sogenannten Survivorship Bias entgegengewirkt werden. 

Die beiden unteren Tabellen illustrieren die Performance und das Risiko der ausgewählten Fonds der Kategorie Alternatives Long/Short Bond, die in Europa domiziliert sind. Kommen wir zunächst zur Performance. Wie aus der unteren Tabelle hervorgeht, erwirtschafteten 127 Fonds im Schnitt im vergangenen Jahr eine Performance von minus 1,06 Prozent. Angesichts der scharfen Korrektur im Frühjahr 2015 dürfte das Minus vor allem die Direktionalität vieler Strategien widerspiegeln. In den Jahren 2013 und 2014 konnten die Fonds ein Plus von jeweils gut 1,5 Prozent erwirtschaften. Im Jahr 2011 fiel ein leichtes Minus von 0,31 Prozent an. Nur im Jahr 2012 konnte unser Fonds-Sample mit knapp 5,7 Prozent im Schnitt ein signifikantes Plus erwirtschaften.

Sind Eonia, Libor und Co. adäquate Benchmarks?

Allerdings stellt sich die Frage, ob die Nulllinie wirklich eine angemessene Messlatte darstellt. Die Volatilität von knapp drei Prozent p.a. in den vergangenen drei Jahren sowie ein maximaler Verlust von 5,3 Prozent (siehe untere Tabelle) sprechen für eine ambitioniertere Messlatte. Wir schlagen zwei Hürden vor: Eonia sowie Eonia + 2%. Erstere Benchmark entspricht oft der von den Fonds gewählten Messlatte (viele Fonds besitzen allerdings auch keine Benchmark), letztere dürfte mit Blick auf die Direktionalität vieler Produkte angemessener sein. Wendet man die Messlatte Eonia + 2% an, dann dürfte nur das Jahr 2012 auf Kategorie-Ebene als erfolgreich bezeichnet werden.

Allerdings dürfte dieser Erfolg mehr mit der Long-Komponente und weniger mit der Short-Seite zu tun haben: 2012 war ein exeptionell gutes Bond-Jahr. Deshalb wollen wir auch einen Blick auf konventionelle Obligationen-Indizes werfen. Wir ziehen zwei Bond-Indizes hinzu, die für viele Euro-Anleger von Bedeutung sind: den Barclays Euro Aggregate Bond sowie den Barclays Euro Aggregate Government 1-3 Years. Ersterer ist die Benchmark, die wir diversifizierten und flexiblen Euro-Bondfonds verpassen. Der Kurzläufer-Index gilt als typischer Proxy für Risiko-averse Investoren. Der Index spiegelt nur die Performance kurzlaufender Euro-Staatsanleihen wider. 

Der Vergleich zwischen den Rendite-Risiko-Profilen der beiden Barclays-Indizes und den Long/Short-Fonds fällt wenig schmeichelhaft für die alternativen Produkte aus. Sie schnitten im Mittel gegenüber den Standard-Indizes nicht gut ab: Je nach Perspektive des Betrachters rentierten entweder zu niedrig oder sie schwankten zu stark.

Der kurzlaufende Euro-Staatsanleihen-Index begrenzte Schwankungen und Draw-downs besser als die Alternatives (nämlich auf ein absolutes Minimum) und übertraf sogar in vier von Fünf Jahren auch Performance-seitig unser Long/Short Sample. Der breiter investierende Barclays Euro Aggregate rentierte noch viel höher. Er brachte es in der Spitze im Jahr 2012 auf ein Plus von 11,2 Prozent - das beste Jahr für Long/Short Fonds, die dennoch nur auf ein Plus von 5,7 Prozent kamen. Die Schwankungsbreite des Barclays Euro Aggregate Index lag bei 3,3 Prozent p.a. - nur ein Tick höher als bei den alternativen Fonds. Der Index büsste am Tiefpunkt zwischen 2013 und 2016 zudem weniger ein als unser Fonds-Sample.

Die Kosten für aktiv verwaltete Obligationenfonds wiegen für die Performance schwer

Wäre also eine Kombination beider Indizes in Gestalt von Exchange Traded Funds die beste Bond-Alternative? Das wäre ein voreiliges Fazit, auch wenn ein ETF-Bond-Portfolio auf die o.g. Indizes zweifellos bessere Ergebnisse in der Vergangenheit hervorgebracht hätte. Doch ob eine Passiv-Lösung für die Zukunft die beste ist, soll an dieser Stelle offen bleiben. Wir wollen zunächst die Bilanz diversifizierter und flexibler Bondfonds untersuchen und auch versuchen, die Folgen der derzeitigen Zinslandschaft zu ergründen. An dieser stelle wollen wir ledigllich festhalten, dass die Kostendifferenz zwischen aktiv verwalteten Fonds jeglicher Couleur und ETFs immens ist.

So fallen für die Long/Short Fonds in unserem Beispiel Kosten von durchschnittlich 1,15 Prozent pro Jahr an - plus ggf. Performance Fee. Da wir auch günstige institutionelle Fonds in unserem Sample berücksichtigt haben, sind die Kosten für Retail-Anleger noch höher. Diese Kosten werden Anlegern wie ein Mühlenstein am Hals hängen. Bond-ETFs mögen zwar angesichts der tendenziell immer länger werdenden Laufzeiten und ihrer starren Konstruktion problematisch sein - die Kosten von rund 0,2 Prozent sind indes eine Herausforderung, auf die die Anbieter aktiv verwalteter Bondfonds bislang keine überzeugende Antwort gefunden haben. 

Im letzten Teil unseres Artikels zu Long/Short Bond-Fonds beschäftigen wir uns exemplarisch mit drei weit verbreiteten Produkten. 

Tabelle: Performance-Bilanz von Long/Short Bond Fonds (in Euro) 

Tabelle: Risiko-Bilanz von Long/Short Bond Fonds (in Euro)

 

 

Über den Autor Ali Masarwah

Ali Masarwah  Ali Masarwah ist als Chefredakteur für die deutschsprachigen Seiten von Morningstar verantwortlich.