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`Das schlimmstmögliche Szenario´

Nach Meinung von Ad van Tiggelen, Head of European Equities bei ING Investment Management, rechnen die Märkte derzeit mit dem schlimmsten: einer deflationären Rezession. Im Interview erklärt er auch seine Investment-Philosophie zwischen Growth und Value.

Fernando Luque 14.10.2002
Was passiert Ihrer Meinung nach gerade an den Aktienmärkten?

Die Märkte nehmen gerade das schlimmstmögliche Szenario vorweg: eine Rezession. Die Märkte preisen auch ein, dass der Konsum in den USA stark einbricht, weil das von einer Rezession erwartet wird. Nur gibt es momentan keinen Beweis, dass es zu einem solchen Verfall kommen wird. Der Verbraucher in Amerika gibt immer noch reichlich Geld aus. Nichtsdestotrotz ist es ziemlich sicher, dass die Ausgabenrate sinken wird. Aber die Frage ist, wie viel weniger die Verbraucher konsumieren werden.
Doch während Niedrigzinsphasen kommt es in der Regel zu keinem Einbruch bei den Verbraucherausgaben.

Spielen die Risiken einer Deflation keine Rolle?

Die Märkte preisen auch die Deflationsrisiken mit ein. Das ist die vernünftigste Erklärung zu dem, was an den Börsen gerade passiert. Wir können den dramatischen Verfall der Aktienkurse nur erklären, wenn wir an eine deflationäre Rezession oder wenigstens an eine Rezession mit niedrigerer Inflation glauben.

Die meisten Asset Manager bevorzugen die Europäischen Märkte. Wie erklären Sie sich, dass die US-Börsen trotzdem besser abgeschnitten haben?

Das eine mag daran liegen, dass Europas Börsen günstiger bewertet sind. Das gilt sowohl für das Kurs-Gewinn-Verhältnis als auch für die Dividendenrendite. Einer der Gründe für das schlechte Abschneiden der Märkte Europas könnte in den Leerverkäufen von Pensionsfonds liegen, was viele sehr aktiv betrieben haben.
Darüber hinaus finden es viele Investoren bedenklich, wie einige Regierungen in Europa sich bei Unternehmensschieflagen verhalten. Als Beispiele seien nur Mobilcom und France Telecom genannt. Das Ganze erinnert mehr an das Verhalten der japanischen Regierung als an die Regierungen in Europa.
Ich denke, europäische Aktien sind niedriger bewertet als Festverzinsliche. Wenn Amerika nicht in eine neue Rezession abgleitet – die Wahrscheinlichkeit liegt bei 50 Prozent – könnten die europäischen Aktienmärkte bis Ende 2003 um 15 bis 20 Prozent steigen.

Wie erklären Sie Ihren Investmentstil?

Er basiert auf fundamentaler Bottom-up-Analyse, die von quantitativen Berechnungen ergänzt wird. Wir glauben, dass das Ertragswachstum die Wertentwicklung eines Titels besser erklärt. Aber unser Ziel ist es, Aktien mit einer attraktiven Balance zwischen Wert und Wachstum, also Value und Growth, zu finden.
Dafür gibt es die Bezeichnung Garp, Growth at a reasonable Price, Wachstum zu einem vernünftigen Preis also. Dabei zählen Wachstumsfaktoren mit 60 Prozent, zum Beispiel kurz- und langfristiges Ertragswachstum, die Konkurrenz-Situation, das Management und der freie Cash-Flow. Mit 40 Prozent fließen Value-Faktoren wie die Kapitalstruktur oder Dividendenerträge mit ein. Für jede Aktie bildet sich so eine Bewertung, die ein Unter- oder Übergewichten im Verhältnis zum Gewicht im Index ermöglicht.
Bei unseren europäischen Portfolios waren wir immer voll investiert. Ich glaube, wenn ein Anleger einen europäischen Aktienfonds kauft, müssen wir ihm das geben, was er erwartet. Und nicht ein Produkt mit 30 Prozent Bar- oder Rentenanteil.

Haben Sie diese Gewichtung von 60 und 40 Prozent immer beibehalten?

Ja. Während der vergangenen Jahre hat das System gut funktioniert. Aber in extremen Märkten wie derzeit, ist es nicht so effizient. In (gut laufenden) Bullenmärkten konnten wir besser als Value-Investoren abschneiden und in (negativen) Bärenmärkten wurden Growth-Investments geschlagen.
Jedoch sind derzeit Value-Aktien aus den Sektoren Metalle, Automobile, Minen oder Chemie zu teuer. Deshalb gewichten wir die zyklischeren Sektoren unter. Diese Werte rechnen bereits mit einer Erholung, die unserer Meinung nach niedriger ausfallen wird. Auf der anderen Seite gewichten wir Ölwerte, Telekom- und Finanztitel über.

Wie kontrollieren Sie die Risiken im Portfolio?

Wir haben eine eigene Abteilung, die sich mit Risikomanagement beschäftigt. Sie liefert uns monatlich detaillierte Analysen zum Tracking Error (Definition) Wir arbeiten aber auch mit Sektoren-Filtern, bei denen es um Abweichungen von Branchen und Einzeltiteln im Vergleich zum Index geht.
Über den Autor Fernando Luque

Fernando Luque  es el Senior Financial Editor de www.morningstar.es