Quant ist nicht gleich Quant

Wir haben vier deutsche Quantfonds miteinander verglichen.

Alexander Ehmann 21.11.2008
Während der klassische Fondsmanager Anlageentscheidungen auf Basis seiner Erfahrung und Einschätzungen trifft, suchen quantitative Systeme ohne Emotionen mit mathematischen Modellen nach günstig bewerteten Unternehmen mit attraktiven Multiples wie das KGV, Kurs-Buchwert oder das Kurs-Cashflow. Die meisten Quant-Fonds sind daher stark valuelastig, Bottom-Up getrieben und weichen somit von gängigen Vergleichsfonds ab.

Quant ist aber nicht gleich Quant. Zwar bedienen sich die Quanthäuser der gleichen wissenschaftlichen Erkenntnisse von Markowitz und Sharpe, haben ihre Ansätze aber entsprechend der eigenen Philosophie ausgerichtet. Während die einen möglichst viele Bewertungskennziffern in ihr Modell einbeziehen, kommen andere mit nur ein paar wenigen aus. Einer der wichtigsten Aspekte für quantitative Fonds ist das Momentum einer Aktie. Momentum bedeutet, dass manche Aktien im Vergleich zu anderen in einer Hausse stärker steigen und in einer Baisse weniger stark fallen als andere. Diese Aktien sollen mit quantitativen Modellen identifiziert werden.

Viele Gesellschaften überprüfen das vom System vorgeschlagene Portfolio selbst noch qualitativ, anstatt dem Modell blind zu vertrauen. Die Länder- und Sektorenallokation resultiert entweder aus der Titelselektion (Bottom-Up) oder anhand komplizierter Regeln, die sich in weit zurückreichenden Backtests als überlegen herausgestellt haben. Die Gleichgewichtung der Einzelaktien hat der Großteil der Fonds gemeinsam. Einen weiteren Unterschied kann man in der Diversifikation ausmachen: neben breit aufgestellten Portfolios (100-200 Werte), finden sich auch sehr konzentrierte Fonds mit nur 30 Aktien.

Die verwendeten Daten sind für die Quant-Fonds von essentieller Bedeutung. Viele Quanthäuser beschäftigen daher Mitarbeiter, die sich ausschließlich mit Datenbanken und deren Qualität befassen. Der qualitative Check der Picks besteht überwiegend aus dem Überprüfen der dem quantitativen System zugrundeliegenden Daten, denn die Aussagekraft von quantitativen Filtern steht und fällt mit der Datengüte.

Wir haben uns die Anlagephilosophie vier verschiedener deutscher Quant-Fonds angesehen und dabei verglichen, wie sie sich in der Krise schlagen. Die Evaluierung erfolgt anhand der Performance seit Jahresanfang, wobei wir darauf hinweisen möchten, dass dies eine sehr kurzfristige Periode darstellt.

Postbank Europafonds Aktien

Der Postbank Europafonds wird nicht von der Postbank selbst, sondern vom Quanthaus Union Panagora gemanagt. Ein 14-köpfiges Team um Fondsmanager Ralf Flad verantwortet den systematischen Ansatz. Die Portfoliokonstruktion hängt von Einschätzungen über zukünftige Renditepotentiale, Risikoaspekten und Transaktionskosten ab. Die verarbeitete Datenmenge ist immens groß. Allein für die Performanceberechnungen verwendet die Union Panagora 11 verschiedene Modelle mit jeweils 15 Kennzahlen (KGV, Kurs-Buchwert, Wechselkurse, Momentum). Das System erstellt unterschiedliche Musterportfolios, die alle dem gewünschten Risiko-Rendite-Profil entsprechen. Das am besten passende Modellportfolio ist dann auschlaggebend für die Portfolioaufstellung.

Der Fonds setzt derzeit seinen Schwerpunkt bei Gesundheitswerten (20% vs. 11% im DJ Stoxx 600), nicht-zyklischen Konsumwerten (15% vs. 12%) und Versorgern (20% vs. 6%), was ihn in den derzeitigen Markturbulenzen besser aussehen lässt als die Konkurrenz. Seit Jahresbeginn ist er mit einem Verlust von 31% besser als seine Benchmark (-37%) und durchschnittliche Vergleichsfonds (-39%).

Star Cap Priamos

2006 hat Fondsmanager Norbert Keimling den Ansatz vollständig auf quantitative Systeme umgestellt. 40 unterschiedliche Aktienmärkte, 35 Branchen und 4000 Unternehmen werden anhand von fundamentalen Bewertungskennzahlen wie dem KGV oder dem Kurs-Cashflow-Verhältnis und ihrem Momentum gerankt. Die 40 Aktienmärkte werden dem Ranking entsprechend in zehn günstige, zwanzig neutrale und zehn teure Märkte eingeteilt. Auch die Branchen werden je nach ihrem Ranking-Score aufgeteilt. Für die Portfoliokonstruktion kommen nur die Aktien in Frage, die sich im Ranking im Top-Dezil befinden. Diese 400 Aktien werden nochmal genauer gescreent und in einem qualitativen Check auf Datenfehler überprüft. Die 50 attraktivsten Titel aus dieser Auswahl bilden dann mit gleichen Gewichten das Portfolio. Die Länder- und Sektorenallokation des Priamos basiert auf mehreren Regeln, die sich in Backtests als am besten geeignet erwiesen haben. 85% des Portfolios müssen in Industrienationen angelegt sein, maximal 15% der Aktien dürfen in Schwellenländern notiert sein. Mindestens die Hälfte des Portfolios muss sich aus günstig bewerteten Märkten und Branchen zusammensetzen.

In den vergangenen Jahren führte dieser Ansatz zu einer deutlichen Übergewichtung von Europa: seit Mitte 2005 lag der gesamte Europaanteil zu keiner Zeit unter 60%. Während der Fonds zwischen 2005 und 2007 seine Konkurrenz auf jährlicher Basis signifikant schlagen konnte, kommt er in der aktuellen Baisse unter die Räder. Mit einem Verlust von 48% im laufenden Jahr gehört der Priamos zum Schlusslicht seiner Kategorie.

First Private Aktienfonds ULM

Ein mehrstufiger Prozess selektiert das europäische MSCI-Universum aus 1500 Aktien nach unterschiedlichen Kriterien (Bewertungen, Gewinnwachstum, Bilanzdaten, Liquidität). Übrig bleiben 100-150 potentielle Kaufkandidaten, auf die Fondsmanager Tobias Klein einen genauen Blick wirft. Durch das qualitative Overlay soll verhindert werden, dass ein günstig bewerteter Titel mit einem zu hohen Risiko ins Portfolio aufgenommen wird. Das endgültige Portfolio konzentriert sich auf 40 bis 60 Werte. Der Fonds klebt dabei in Bezug auf Länder- und Sektorengewichtung nicht an seiner Benchmark, sondern weicht bewusst davon ab. So hält der First Private Europa Aktien keine nicht-zyklischen Konsumwerte während Nahrungsmittelhersteller im MSCI Europe 12% ausmachen.

Günstig bewertete Firmen finden sich nach dem First Private Ansatz derzeit bei Energiewerten wie ENI (22% vs. 12% im Index), Gesundheitsunternehmen wie Sanofi-Aventis (19% vs. 11%) und zyklischen Konsumgütern wie Peugeot (11% vs. 8%). Finanzwerte machen nach wie vor den größten Portfolioanteil aus, sind aber im Vergleich zum MSCI untergewichtet (17% vs. 23%). Im Frühjahr 2007 war der Fonds noch zur Hälfte in Finanzdienstleister investiert. Das wirkte sich negativ auf die Performance aus. Während zwischen 2003 und 2006 jährlich 24% zu verdienen waren (Index: 18%), büßte der Fonds 2007 fast 16% ein (Index: +3%). Im laufenden Jahr liegt der Verlust bereits bei 39%. Damit liegt er allerdings genau im Kategoriedurchschnitt.

Lingohr- Systematic- LBB- Invest

Wie der Name schon sagt, basiert das Management dieses Fonds auf einem systematischen Ansatz. Das Portfolio setzt sich aus insgesamt 11 gleichgewichteten Ländern bzw. Regionen zusammen: Deutschland, Frankreich, Großbritannien, Benelux, Italien, Spanien, Japan, Hongkong, Asien/Pazifik, Kanada und die USA. Innerhalb eines Landes werden die börsennotierten Unternehmen anhand von Bewertungskennziffern wie dem KGV, der Dividendenrendite oder Cashflow-Kennzahlen identifiziert. Nur die Aktien aus dem Top-Quintil kommen für das Portfolio in Betracht. Fondsmanager Frank Lingohr und sein Team unterziehen diese Werte einem qualitativen Check. Attraktive Titel werden im Anschluss innerhalb eines Länderportfolios gleichgewichtet.

Das System findet derzeit attraktive Werte bei Energiewerten wie Royal Dutch Shell (14% vs. 9% im Index), Industriematerialien wie die DSM (15% vs. 6%) und Industriewerten wie China Shipping Development (15% vs. 10%). Der Gleichgewichtungsansatz auf Länderebene sorgt per Definition für ein stetiges Untergewicht in amerikanischen Aktien, die im MSCI World Index fast die Hälfte ausmachen. Mit diesem Ansatz fuhr der Lingohr Systematic LBB Invest in den vergangenen Jahren gut und schlug seit 2000 in jedem Jahr seine Benchmark. Jedoch kam er in der Finanzkrise wie die meisten seiner Quant-Kollegen heftig unter Druck. Im laufenden Jahr büßte er bereits 43% ein (Index: -29%). Schuld daran waren unter anderem Zementhersteller wie Buzzi Unicem, Italcementi oder Holcim, die unter die Räder kamen.

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Alexander Ehmann