Unsere US-Kollegen sprachen mit Dr. Tom Hancock, Co-Head of Quantitative Equity Research bei GMO, über die Momentum-Strategie.
Sie haben sich intensiv mit der Momentum-Strategie befasst. Es scheint, dass die simple Vorgehensweise, einfach die Aktien zu kaufen, die über die letzten 12 Monate am besten abgeschnitten haben, zu einer deutlichen Outperformance führt. Warum wurde dieser Effekt noch nicht ‚wegarbitriert‘?
Ich denke, das liegt daran, dass es seine sehr schmerzhafte Strategie sein kann. Bei einer Momentum-Strategie kaufen Sie Aktien, die steigen, wobei Sie hoffen, dass diese noch etwas mehr steigen. Falls nicht, verkaufen Sie sie wieder und kaufen stattdessen diejenigen, die gestiegen sind. Im ungünstigen Fall haben Sie also etwas gekauft, das gestiegen ist, verkaufen es, wenn es gefallen ist und kommen sich vor wie ein Idiot. Es ist eine sehr unbequeme Situation und für professionelle Investoren noch dazu wenig intuitiv. Vor allem für diejenigen, die antizyklisch investieren und Anhänger der Value-Idee sind.
Aufgrund dessen und angesichts der möglichen Verluste – wie 2008, als Momentum nicht funktionierte – wird die Strategie nicht so ausgenutzt, als dass sie nicht mehr funktionieren könnte.
Welche Faktoren sorgen dafür, dass Momentum funktioniert? Es scheint, als ob das Kursmomentum eine positive Gewinnentwicklung antizipiert?
Wenn Sie Aktien nach ihrer Wertentwicklung über 12 Monate sortieren und die besten 10% betrachten, haben diese im Durchschnitt ein Gewinnwachstum von 20% geliefert, was deutlich über der Norm liegt. Im Gegenzug haben die Aktien mit den schlechtesten Momentum einen negativen Gewinntrend.
Das heißt, dass die Märkte eigentlich recht effizient sind. Die Aktien, deren Kurse aufgrund der hohen Nachfrage der Investoren steigen und die dann höher bewertet sind, liefern tatsächlich höhere Gewinne. Die Befürchtung, mit der Momentum-Strategie überteuerte Aktien zu kaufen, die später schwach abschneiden, bewahrheitet sich dann nicht. Es verbleibt noch genug Gewinnwachstum, um daran zu verdienen.
Nun liegt eine der Schwächen von Momentum-Strategien an Wendepunkten. Wie können sich Anleger dagegen wappnen?
Momentum als isolierte Strategie ist sehr volatil und verwundbar, kann aber durch konträre Investmentansätze ergänzt werden, die bei Trendwechseln gut funktionieren. Value-Ansätze profitieren von Wendepunkten, tun sich aber bei lang anhaltenden Trends schwer. Wenn Sie den Markt prognostizieren könnten, würden Sie jeweils nur eine Strategie nutzen. Da das nicht möglich ist, bietet sich eine Mischung von beiden an.
Die Momentum-Strategie scheint negativ mit dem Value-Ansatz zu korrelieren. Kann sie als Ersatz für eine Growth-Strategie angesehen werden?
Ich denke, ja. Das Problem bei traditionellen Growth-Strategien liegt darin, dass es sehr schwierig ist, das Gewinnwachstum zu prognostizieren. Diejenigen, die es versuchen, neigen dazu, überteuert zu kaufen. Selbst wenn ihre Prognose stimmt, schneiden sie letztendlich unterdurchschnittlich ab.
Auch die Momentum-Strategie prognostiziert zu einem gewissen Teil das Gewinnwachstum, scheint dafür aber nicht zu viel zu zahlen. Sie bekommen damit Zugang zu Wachstum und eine negative Korrelation zu Value, ohne insgesamt schlechter abzuschneiden als der Markt.
Zum Momentum-Ansatz gibt es viele empirische Studien, doch in der Realität würde die Implementierung einer solchen Strategie hohe Transaktionskosten verursachen. Wie gehen Sie damit um?
Momentum führt zu einem höheren Portfolioumschlag, doch die Strategie, die wir verwenden, beruht auf 12-Monats-Renditen. Dies ergibt einen Turnover von 100-150% jährlich, was hoch, aber nicht extrem ist. Ein weiterer Nachteil liegt aber darin, dass man bei der Jagd auf steigende Aktien höhere Kommissionen zahlt.
Auf jeden Fall sollte man die Transaktionskosten im Auge behalten und eine Mittelweg finden. Darum verwendet man eher das 12- als das 6-Monats-Momentum. Letztendlich muss man einen gewissen Turnover akzeptieren, da die Strategie nicht funktioniert, wenn man an seinen Aktien zu lange festhält.
Die Strategie muss also sehr konsequent umgesetzt werden?
Genau. Man muss auch bereit sein, in manchen Fällen teuer zu kaufen und billig zu verkaufen. Momentum hat seit der Internetblase einen schlechten Ruf. Es war aber nicht falsch, Technologieaktien 1999 zu kaufen. Es war dagegen falsch, daran festzuhalten und alle Verluste in den Jahren 2000-2002 mitzunehmen. Man muss sich wirklich an eine strenge Verkaufsdisziplin halten, weshalb sich hier ein quantitativer Ansatz anbietet. Dies nimmt die Emotionen aus der Gleichung heraus.
Vielen Dank für das Gespräch.
Shannon Zimmerman ist Fondsanalyst bei Morningstar in den USA.
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