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Die Probleme mit Anleihenindizes

Anleihenindizes und die zugehörigen ETFs können einige Schwächen aufweisen.

Ben Johnson 22.08.2011

Jedes Investment in einem börsengehandelten Indexfonds setzt voraus, dass Sie genau verstehen, was der Fonds versucht zu erreichen und wie dieser strukturiert ist. Dies bedeutet nicht nur zu verstehen, wie der Index aufgebaut ist und seine Basiswerte ausgerichtet sind, sondern auch die Struktur des Fonds (physisch/synthetisch, vollständige/teilweise Replikation (Sampling), ETN, ETC, usw.) zu erfassen. Bei vielen breit aufgestellten Anleihenindizes gibt es einige Probleme bei der Auswahl eines umfassenden und repräsentativen Anleihenkorbes. Dies kann den Nutzen von manchen Indizes als Grundlage für ein Anleiheninvestment beschränken. Im Folgenden werfen wir einen genaueren Blick darauf, weshalb Indizes Verzerrungen oder Beschränkungen aufweisen können:

Hang zu aufgeblähten Bilanzen
Die meisten Anleihenindizes sind gemäß der Marktkapitalisierung gewichtet. Dies funktioniert gut für Aktienindizes, da diese mehr in die großen und profitabelsten Unternehmen investieren, welche meist auch als die sichersten betrachtet werden. Diese Logik wird bei festverzinslichen Wertpapieren jedoch auf den Kopf gestellt. Eine Gewichtung gemäß Marktkapitalisierung konzentriert sich auf die Verbindlichkeiten der am stärksten verschuldeten Emittenten. Eine Konzentration auf die größten Unternehmens- und  Staatsschuldner birgt das offensichtliche Risiko, dass diese Emittenten sich letztendlich bis zu einem Punkt verschulden, ab dem sie unfähig werden ihre Schulden zu begleichen.
Hierzu bietet der Markit iBoxx EUR Liquid Corporates Index ein sehr gutes Beispiel. Dieser ist der am häufigsten abgebildete Index für Unternehmensanleihen in europäischen ETF-Markt, gemessen am verwalteten Vermögen. Der Index weist eine hohe Sektorkonzentration auf. Unternehmensanleihen aus der Finanzbranche repräsentieren ca. 40-45% des gesamten Index. Obwohl das schlimmste der Finanzkrise hinter uns liegt und ein Großteil der Banken den jüngsten Stresstest überstanden haben, sollte jeder Anleger bei dieser Sektorkonzentration zweimal nachdenken, bevor er sein Geld in einen ETF investiert, der diesen Index abbildet.
Natürlich bieten Indexanbieter gerne eine Lösung an, wenn eine hohe Sektorkonzentration mögliche Probleme mit sich bringt. Diejenigen, die auf der Suche nach einer Anlage mit minimalen Kreditrisiko europäischer Banken sind, haben die Auswahl zwischen einer Handvoll Indizes (und ETFs), welche Anleihen von Banken außen vor lassen. Auf den ersten Blick bieten iShares Markit iBoxx GBP Corporate Bond ex-Financials ETF und Lyxor ETF Euro Corporate Bond ex-Financials ein sicheres Investment an. Wenn man aber genauer hinschaut, ist die Konzentrationen dennoch hoch: Der Großteil entfällt auf Energieversorger (31%), nicht-zyklische Konsumgüter (19%) und Telekommunikationsfirmen (19%). Der iShares Barclays Capital Euro Corporate Bond ex-Financials ETF hat hingegen eine etwas ausgewogenere Sektorallokation. Energieversorger repräsentieren ca. 19%, Telekommunikationsfirmen und nicht-zyklische Konsumgüter ca. 18% des Indexwertes.
Ein weiteres Indiz für die Tendenz zu aufgeblähten Bilanzen können bei den Staatsanleihen gefunden werden. Der iBoxx EURO Sovereigns Eurozone Total Return Index ist derzeit der am häufigsten abgebildete Index für Staatsanleihen, gemessen am verwalteten Vermögen. Der Index ist gemäß der Marktkapitalisierung gewichtet und hat eine Konzentration in italienische Staatsanleihen, welche ca. 25% des Index repräsentieren. Darüber hinaus repräsentieren die gesamten Anleihen von Emittenten aus den Peripherieländern der Eurozone (Italien, Spanien, Portugal und Irland) 38% des Index. Das Verhältnis der Staatsverschuldung zum BIP bewegt sich in Italien auf einem Niveau von ca. 118%. Der Spread zu 10-jährigen Bundesanleihen hat sich im letzten Jahr drastisch erhöht. Die Konzentration in italienische Staatsanleihen ist ein weiteres wichtiges Beispiel für die möglichen Schwächen eines Anleihenindex, welcher auf der Marktkapitalisierung aufbaut.

Rating-Restriktionen, verpasste Chancen
Die meisten Anleihenindizes berücksichtigen eine Restriktion bezüglich der Kreditbewertung in ihrer Methodologie. Der zuvor erwähnt Markit iBoxx EUR Liquid Corporates Index nimmt zum Beispiel nur Papiere mit Investment-Grade-Rating in den Index auf. Obwohl diese Restriktion für die Indexkonstruktion Sinn macht, verpasst man Chancen, wenn Anleihen mit geringerer Kreditbewertung ausgeschlossen werden. Bei Emittenten, deren Kreditrating heraufgestuft wird, werden in der Regel ihre Anleihen an Wert zulegen. Die aktive Suche nach möglichen Ratingneubewertungen ist eine entscheidende Möglichkeit für aktive Anleihenmanager, einen Mehrwert zu schaffen. Diese Möglichkeit fällt naturgemäß bei Anleihenindizes weg.

Es kommt noch mehr
Der Hang zu aufgeblähten Bilanzen und die Restriktion für Kreditratings sind nur zwei der bekanntesten Mankos bei einer passiven Benchmark für festverzinsliche Wertpapiere. Diese Struktur der Anleihenindizes eröffnet aktiven Managern die Möglichkeit einen Mehrwert zu schaffen, indem sie potentielles Kreditrisiko meiden und mögliche Heraufstufungen von Ratings ausnutzen. In zukünftigen Artikeln werden wir genauer erläutern, wie diese Indizes berechnet werden, wie die Preisfindung für festverzinsliche Wertpapiere funktioniert und wie sich dies mit etwas Unterstützung von ETFs entwickeln könnte.

Über den Autor

Ben Johnson  Ben Johnson is Morningstar’s Director of European ETF Research.