„Die perfekte Aktie findet man nur in den seltensten Fällen“

Ein Interview mit Laurent Dobler, Fondsmanager bei Comgest, Sieger der Morningstar Fund Manager Awards 2012.

Ali Masarwah 21.03.2012

Laurent Dobler und  Arnaud Cosserat wurden von Morningstar als die besten Fondsmanager für Europa-Aktien 2012 ausgezeichnet. Sie verwalten den Comgest-Fonds Renaissance Europe, der außerhalb Frankreichs als Comgest Growth Europe bekannt ist. Wir sprachen am Rande der Morningstar Fund Manager Awards mit Laurent Dobler.

Herr Dobler, glaubt man den Auguren, dann stehen wir heute vor einer längeren Phase niedrigen Wirtschaftswachstums und Minizinsen. Wie gehen Sie mit derartigen Rahmenbedingungen um?

Prinzipiell ist für uns das Makroszenario nicht der entscheidende Faktor bei der Aktienauswahl. Unsere Strategie führt zu den am wenigsten zyklischen Titeln. Auch in Zeiten einer Rezession behaupten sich unsere Unternehmen der Erfahrung nach ganz gut. Marktführer können ihre Margen im Vergleich zum Wettbewerb auch in schweren Zeiten durchsetzen. Allerdings ist der globale Kontext wichtig bei der Frage, wie die Unternehmen in unseren Fonds wahrgenommen werden. Auch wenn langfristig der Gewinn pro Aktie und der Aktienkurs konvergieren, kann das lange Zeit auch nicht der Fall sein. Sehr lange sogar, wie die letzte Dekade gezeigt hat. Die vergangenen 10, 15 Jahre waren eine verlorene Generation für Growth-Aktien ...

Sie haben mit Ihren Europa-Fonds dennoch den Markt übertroffen.

Ja, aber dennoch haben wir unter dem Umfeld gelitten. Bis Anfang des Jahrtausends und auch ab 2003 hat der globale Wirtschaftsaufschwung, insbesondere angetrieben von den Schwellenländern, einen sehr langen Zyklus geschaffen, in dem wir überall Wachstum hatten. Alle Firmen sind gewachsen, überall war Growth, und Fed-Chef Allen Greenspan war der König dieser Welle. In dieser Zeit hatten es die Qualitätstitel in unseren Fonds schwer, sich vom Markt abzuheben. Das war für uns frustrierend. Deshalb mögen wir den heutigen globalen Kontext - er wird zu mehr Differenzierung führen. Es wird nicht mehr alles wachsen. Sie kennen doch die Werbung für Duracell-Batterien mit dem einen Hasen, der ewig weiter trommelt, während den anderen nach und nach der Saft ausgeht? Noch machen viele Trommler krach, aber es wird bald deutlich ruhiger werden. Wir werden hoffentlich in der Lage sein, das richtige Häschen zu finden.

Neben den Unternehmensgewinnen spielen die Zinsen eine wichtige Rolle für den Kurs einer Aktie. Was sagen Ihnen die Zinsen heute?

Die Zinsen sind ein sehr tückischer Faktor. Natürlich ist es schön für Aktien, wenn die Inflation und die Zinsen niedrig sind, denn dann steigen die Asset-Preise. Soweit die Theorie. In der heutigen Situation mache ich mir eher Sorgen um sinkende Zinsen, denn das kann im Extremfall zur Depression führen. Ein Anstieg der Langfristzinsen in gewissem Umfang wäre deshalb wünschenswert, weil es ein gutes Zeichen für die Wirtschaft wäre. Aber ich mache mir keine Illusionen: Nach dem Crash wird es noch einer lange Heilungsperiode geben, die Entschuldung der Staaten, der Unternehmen und der Privathaushalte wird noch für eine ganze Weile dauern. Das drückt das Wachstum. Man kann nur hoffen, dass es nicht zu einem depressiven Szenario kommt.

Wie richten Sie Ihre Europa-Portfolios auf die Situation aus?

In Zeiten der Europa-Krise setzen wir auf zwei Gruppen von Firmen. Einmal solche, die trotz des Gegenwinds von der Konjunkturseite stabil wachsen. Das können Firmen mit hohen Dividenden wie Nestlé oder Roche sein, die eine schöne, solide Basis für ein Portfolio bilden. Konsumgüterhersteller, die sich auf die Emerging Markets ausrichten, werden ebenfalls wachsen. Da fallen mir Namen wie Heineken oder Danone ein. Und dann gibt es noch die Innovatoren, wie Essilor, Novo Nordisk und Coloplast. Die zweite Gruppe der Unternehmen, auf die wir setzen und die sogar Rückenwind von der Krise bekommen, sind in erster Linie solche, die günstige Güter und Dienstleistungen anbieten. Ryanair statt Air France, H&M statt Bulgari. Und dann gibt es noch Firmen wie SAP oder Dassault, die anderen Firmen helfen, ihre Effizienz zu steigern. Einige der Aktien, wie etwa die von SAP, halten wir schon seit mehr als 20 Jahren ...

Hinter einer langen Haltefrist steht allerdings auch bei Ihnen eine aktive Adjustierung der Positionen. Steigt der Kurs der SAP-Aktie, wird sie tendenziell weniger attraktiv. Dann reduzieren Sie. Fällt der Kurs, erhöhen Sie den Anteil. Wenn die Marktzyklen wirklich kürzer werden, dann werden auch Sie eine höhere Umschlagfrequenz in Ihren Fonds haben.

Nein, wenn die Märkte kurzfristiger werden, werden wir eher noch langfristiger agieren. Kurzfristige Kursbewegungen basieren doch überwiegend auf Zufall. Wenn einer unserer Favoriten ungerechtfertigt abgestraft wird, dann nutzen wir die Gelegenheit und stocken günstig auf, wenn wir der Meinung sind, dass das Geschäftsmodell nach wie vor so viel versprechend ist …

Aber spiegelbildlich zu dieser Konstellation, in der der Markt ein Unternehmen zu Unrecht abstraft, werden Aktien doch auch über Gebühr hochgekauft. Und dann verkaufen Sie. Das bedeutet doch, dass Sie auch bei sich schneller abwechselnden Phasen von Über- und Unterbewertung auch Teil des kurzfristigen Trading-Zirkus werden.

Natürlich verschafft uns der Markt in beiden Richtungen Opportunitäten, die wir auch ausnutzen. Und, ja, wir reduzieren Positionen oder verkaufen sie auch vollständig, um sie zu einem anderen Zeitpunkt günstiger zu kaufen. Ein wenig mit der Volatilität des Marktes zu spielen, gehört auch bei uns dazu.

Wie groß ist eigentlich die Gefahr, dass Sie oder Ihre Analysten sich in eine Aktie verlieben? Wenn Sie Firmen und ihr Management so gut kennen und lange begleiten, dann könnten Sie Gefahr laufen, die nicht mehr 100% objektiv zu beurteilen.

Das ist für uns wirklich ein sehr großes Thema, mit dem wir uns auch ständig auseinandersetzen. Je mehr Sie als Fondsmanager eine Firma kennen und je länger Sie sie begleiten, desto vorsichtiger und wachsamer müssen Sie sein. Uns hilft sehr, dass wir als Team agieren und keine einzelnen Starmanager haben. Unsere Fondsmanager sind keine einsamen Leitwölfe, insofern ist das Team ein Korrektiv. Ansonsten gibt es die üblichen Regeln des Handwerks, man baut eine Position auf, wartet ab, wie sie sich entwickelt, stockt sie auf, reduziert sie oder verkauft sie wieder. Auf Anhieb eine Aktie zu erwischen, die sich langfristig im Portfolio nur positiv entwickelt, gibt es selten, das klappt nur in 1 von 10 Fällen.

Über den Autor Ali Masarwah

Ali Masarwah  Ali Masarwah ist als Chefredakteur für die deutschsprachigen Seiten von Morningstar verantwortlich