Zweierlei Meldungen beherrschen dieser Tage die Marktnachrichten. Zum einen die scheinbar unaufhörliche Aktien-Rally, zum anderen die großen Wechselkursschwankungen überall auf dem Globus. Das Schlagwort „Währungskriege“ macht die Runde. Die Zentralbanken befinden sich weltweit in einem Abwertungswettlauf, um die heimische Exportindustrie zu schützen bzw. um ihre Volkswirtschaften zu reflationieren. Nachdem die SNB im Januar höchst überraschend für Marktteilnehmer den Schweizer Franken vom Euro entkoppelt hat, steht derzeit die eklatante Euro-Schwäche gegenüber so gut wie allen Währungen (vielleicht nur mit Ausnahme der türkischen Lira) im Vordergrund.
Viele Beobachter fragen sich, ob nun, bei einem Kurs von 1,06 US-Dollar die Abwertung des Euro ein Ende haben wird. Das ist allerdings keinesfalls ausgemachte Sache: Marktteilnehmer erwarten, dass die FED ab Juni an der Zinsschraube drehen wird. Die USA haben es in den letzten Jahren geschafft, sich ein wenig Inflation zu „erkämpfen“, die Arbeitslosenquote ist zuletzt auf 5,5% gesunken und im Jahr 2014 ist die Wirtschaft um 2,4% gewachsen. Für 2015 erwartet die Weltbank wieder ein Wachstum oberhalb der 3%. Eine Zinsanhebung der FED könnte die Abwärtsspirale des Euro erneut beschleunigen. Desweiteren stellt sich die Frage, ob die Wirtschaft in der Eurozone durch die geldpolitische Stimulierung der EZB tatsächlich dem Tal der Tränen entsteigen kann und das Anleihekaufprogramm die Deflation erfolgreich bekämpfen wird. Hier gibt es viele Skeptiker. Goldman Sachs schätzt für Ende 2017, dass ein Euro nur noch 90 US-Cent wert sein wird. Die Deutsche Bank gibt sich noch pessimistischer und glaubt, dass der EUR-USD-Wechselkurs in eineinhalb Jahren bei 0,85 US-Cent je Euro liegen wird. Es ist aber nicht allein der Euro-Dollar-Kurs, der den Markt derzeit deutlich bewegt. Der Euro hat insgesamt an Stärke verloren, was man klar an der Entwicklung anderer Währungspaare wie EUR/GBP, EUR/JPY oder EUR/CHF sieht.
Grafik 1: Veränderung des Wechselkurses EUR/Fremdwährung seit November 2014
Grafik 1 zeigt die Euro-Schwäche: Wer vor 90 Tagen einen bestimmten Betrag X in 100 Dollar, 100 Yen oder 100 Schweizer Franken gewechselt hat, bekommt heute für den selben Betrag X nur noch gut 85 USD, 90 Yen oder knapp 88 Schweizer Franken. Gleichzeitig ist die Volatilität der Währungspaare angestiegen.
Tabelle 1: Volatilität einzelner Währungspaare und ausgewählter Standard-ETFs (Mitte März 2015)
Für den Wechselkurs EUR/USD bewegt sich die Volatilität auf 90-Tages-Sicht (Handelstage) bei gut 10% und auf Jahressicht immernoch bei 7%. Vor einem Jahr lag die 90-Tages-Volatilität noch bei 6,5% (Nicht in Tabelle 1 abgebildet). Das Währungspaar Euro-Dollar ist auf kurze Sicht also deutlich schwankungsanfälliger geworden. Noch drastischer fällt das Verhältnis zum Schweizer Franken aus: Hier liegt die Volatilität bis Mitte November bei 26%. Nicht währungsgesicherte Portfolios sind diesen Schwankungen vollständig ausgesetzt. Der Währungseffekt zeigt sich auch im Volatilitätsvergleich zwischen einem in Euro gehedgten ETFs auf den S&P500 und dem nicht währungsgesicherten Produkt: Wer sich für das Investment in US-Dollar entschieden hat, dessen Investment war auf 90-Tages-Sicht um gut 3% schwankungsanfälliger als der S&P500-ETF in Euro.
Performanceunterschiede: Auswirkung des Wähungshedging
Vor dem Hintergrund der gestiegenen Volatilität der Währungskursentwicklungen, stellt sich nun die Frage für Investoren, welchen Pfad sie einschlagen sollen, wenn sie in Aktien der großen vier Währungsmärkte investieren wollen: Sehen sie die Währung als Risiko oder als Chance? Oder in der Fachsprache formuliert: Sind Währungsrisiken für Aktieninvestoren eine „gutes“ oder ein „schlechtes“ Risiko?
Absichern oder nicht, lautet mithin die Frage. Die untere Tabelle soll Investoren zumindest ein Ahnung für die erheblichen Performance-Unterschiede vermitteln, die durch die Entscheidung pro oder kontra einer Fremdwährungsabsicherung resultieren können. Wir haben dafür jeweils einen ungesicherten und einen währungsgesicherten Aktien-ETF auf die großen vier Märkte aufgeführt, in die Anleger mit breit gestreuten Portfolios typischerweise investieren. Auch wenn die Historie einiger Produkte noch nicht so lang ist, lassen sich die Unterschiede doch recht plastisch vor Augen führen. 
Tabelle 2: Eine Auswahl an Aktien-ETFs auf die vier grossen Währungsregionen, gesichert und ungesichert
Für Investoren in der Schweiz deuten die unterschiedlichen Ergebnisse für die beiden S&P 500 ETFs sowie die Investments in Euro die immense Volatilität der Währungspaare CHF/Yen und CHF/EUR an. Beide Währungen haben gegenüber dem Franken in den vergangenen 12 Monaten erheblich an Wert verloren, sodass ein Hedge deutlich bessere Ergebnisse zutage gefördert hätte. In den vergangenen 12 Monaten (per Ende Februar) legte der währungsgesicherte MSCI Japan ETF um sehr ordentliche 26% zu. Wer dagegen sein Investment in Yen eingegangen war, brachte es nur auf ein Plus von 16,8%.
Noch ausgeprägter war der Performance-Verlust bei einem Investment in EUR. Der MSCI EMU, der nur die Aktien aus dem Euro-Währungsraum umfasst, stieg nur um 2,9% aus Sicht des Schweizer Investors, wobei der Einbruch des Eurokurses die Performance in diesem Jahr verhagelt hat. Wer seine Fremdwährungsposition absicherte (vermutlich haben das angesichts des leider nur vermeintlich „sicheren“ SNB-Floors nicht sehr viele Anleger so praktiziert), konnte ein sattes Plus von 15,8% verbuchen.
Deutlich geringer waren die Unterschiede beim Hedging in den Investments in UK. In US-Aktien erwies sich das Hedging indes als schlechtes Geschäft.
Das Für und Wieder des Währungshedging
Nachdem wir beispielhaft die Auswirkungen der Währungsabsicherung illustriert haben, steht der Anleger nun vor der Frage: „to hedge or not to hedge?“ Naturgemäß lässt sich diese Frage nicht pauschal beantworten. Sie hängt von vielerlei Faktoren ab. Der wichtigste ist der Anlagehorizont. Wer sein Geld über 10, 15 oder 20 Jahre (oder noch länger) investieren will, dem wird ein Währungshedge vermutlich weniger wichtig sein als einem Investor mit einem mittelfristigen Anlagehorizont von, sagen wir, fünf Jahren. Die obige Tabelle zeigt, dass Produkte mit Währungshedge deutlich teurer sind als Produkte ohne Währungshedge. Bei einem Anlagehorizont von 1-3 Jahren fallen ein paar Basispunkte nicht ins Gewicht, bei 15 oder 20 Jahren dagegen sehr wohl.
Gegen einen Hedge bei Langfristengagements sprechen auch die ausgeprägten Währungszyklen, die zwischenzeitlich erhebliche Verschiebungen mit sich bringen können, sich langfristig jedoch häufig ausgleichen (jedenfalls bei den großen, liquiden Währungen der Industrieländer). Das Verhältnis zwischen Währungspaaren mag sich sehr volatil gestalten, aber über längere Zeiträume werden die Ausschläge merklich geglättet. Anders mag sich das beim Verhältnis zwischen Industrieländern und Emerging Markets darstellen. Insbesondere bei Ländern mit hohen Verschuldungsquoten und negativen Leistungsbilanzen können Investments in Lokalwährungen Anlegern erhebliche Verluste bescheren, die sich auch langfristig nicht ausgleichen.
Eine ganz bestimmte Gruppe von Investoren, die streng genommen in diesem Fall nicht als klassische Finanzinvestoren agieren, sollten indes gründlich über die Absicherung des Währungsrisikos nachdenken, und zwar bei allen Fremdwährungs-Exposures, egal, ob es sich um Aktien oder Bonds handelt: Personen, die Cash-flows in einem fremden Währungsraum generieren. Durch unvorhergesehene Währungsschwankungen könnten Anleger hier nämlich aus dem Tritt geraten. Nicht wenige Häuslebauer, vorwiegend aus Osteuropa, die ihre Immobilienkredite in Franken aufgenommen hatten, können von derartigen Risiken heute ein Lied singen.
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